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兩次IPO未果后，中榮印刷集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱“中榮股份”）“三進(jìn)宮”，擬于4月26日在深交所創(chuàng)業(yè)板上會(huì)。

官方資料顯示，中榮股份是服務(wù)于快速消費(fèi)品、消費(fèi)電子市場(chǎng)的紙制印刷包裝解決方案供應(yīng)商。產(chǎn)品主要包括折疊彩盒、禮盒、促銷展示工具、電商包裝盒、智能包裝等。

招股書顯示，本次擬公開發(fā)行數(shù)量不超過4830萬股，擬募資8.92億元，主要用于中山、天津產(chǎn)能擴(kuò)建，昆山倉庫建設(shè)，中山管理信息系統(tǒng)升級(jí)，償還銀行貸款和補(bǔ)流。

此前，中榮股份就曾先后兩次謀求A股上市，不過均以“撤回”告終。直到2021年3月，中榮股份再度向深市創(chuàng)業(yè)板發(fā)起沖擊并獲受理。

公司“差錢”

對(duì)比前幾份招股書，公司擬募集用于償還銀行貸款和補(bǔ)流的資金額不斷擴(kuò)大，比例已由約15%提升至39%，募資達(dá)到3.5億元，成為繼產(chǎn)能擴(kuò)建后資金第二大去處。背后折射出公司急需現(xiàn)金流進(jìn)行周轉(zhuǎn)的事實(shí)。

此前，中榮股份在中山、天津及沈陽等地陸續(xù)投建新廠房，同時(shí)新購印刷機(jī)等金額較高的生產(chǎn)設(shè)備，廠房及機(jī)器設(shè)備等非流動(dòng)資產(chǎn)投入合計(jì)達(dá)4.47億元，也推升了公司整體負(fù)債。

2019年至2021年年底，公司資產(chǎn)負(fù)債率均超過40%，分別為46.2%、46.26%和41.29%。流動(dòng)負(fù)債合計(jì)也從9.76億元增至10.74億元。

負(fù)債不斷增加，應(yīng)收的賬款卻遲遲未能到手。招股書顯示，前五大客戶中，寶潔各交易主體、好麗友及億滋的信用期在報(bào)告期內(nèi)均有所變化。寶潔自2019年至2021年3月信用政策較上一年均發(fā)生變化，增加15天至30天不等；好麗友2020年較2019年增加20-25天。

雖然中榮股份聲稱下游客戶包括多種類型企業(yè)，但實(shí)際上主要營收來自前五大客戶，占同期營業(yè)收入的比例分別為45.18%、44.51%和42.35%。其中，第一大客戶寶潔的份額占前五大客戶營收貢獻(xiàn)一半左右。報(bào)告期內(nèi)，寶潔貢獻(xiàn)的銷售金額分別為48476.26萬元、47581.07萬元和53448.60萬元，分別占比23.50%、21.86%和 21.01%。

一方面，客戶體量較大；另一方面中山包裝印刷公司，賬期有不小的調(diào)整。當(dāng)寶潔等客戶要求調(diào)整賬期，延長了中榮股份的收款期限，使公司資金壓力進(jìn)一步加大。

招股書顯示，從2019年至2021年，公司應(yīng)收賬款從3.94億元增至4.51億元。壞賬損失也相應(yīng)從390.5萬元增加到719.7萬元。之所以有大幅度的增加，招股書解釋道，應(yīng)收賬款余額增大，導(dǎo)致計(jì)提的壞賬準(zhǔn)備增加。

從速動(dòng)比率來看，公司流動(dòng)比處于較低水平。即使是新廠建成搬遷后，2019年至2020年維持在0.8倍左右；2021年有所上升，達(dá)到0.92倍，但仍然無法覆蓋流動(dòng)負(fù)債。

流動(dòng)比率也較低。報(bào)告期各期末，公司流動(dòng)比率分別為1.02倍、1.06倍和1.2倍，給公司帶來一定的短期償債風(fēng)險(xiǎn)。

2020年，公司進(jìn)行了一次現(xiàn)金分紅，金額達(dá)到1.01億元，同比增長250%，這一數(shù)額相當(dāng)于2018至2019年兩年現(xiàn)金分紅總額的1.73倍。這一舉措使現(xiàn)金流更加捉襟見肘。

創(chuàng)業(yè)板定位有待商榷

作為主板的有效補(bǔ)充，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)為不少從事高科技業(yè)務(wù)、具有較高成長性的企業(yè)提供了上市平臺(tái)。中榮股份擬于在創(chuàng)業(yè)板上會(huì)，企業(yè)是否具有創(chuàng)業(yè)板屬性卻受到質(zhì)疑。

此前，交易所就創(chuàng)業(yè)板“三創(chuàng)四新”（符合創(chuàng)新、創(chuàng)造、創(chuàng)意趨勢(shì)，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式深度融合）專門發(fā)出問詢函，要求論證發(fā)行人關(guān)于“三創(chuàng)四新”的具體表現(xiàn)、是否符合創(chuàng)業(yè)板定位，并要求說明發(fā)行人是否具備持續(xù)的創(chuàng)新設(shè)計(jì)能力。

從公司的研發(fā)投入來看，其研發(fā)水平在同行業(yè)內(nèi)并不占據(jù)優(yōu)勢(shì)。中榮股份相關(guān)研發(fā)費(fèi)用投入占比始終低于4%。報(bào)告期內(nèi)，占比分別為3.58%、3.99%、3.78%。同行的翔港科技、裕同科技、勁嘉股份均超過4.2%。公司研發(fā)投入為8692.26萬元中山包裝印刷公司，遠(yuǎn)低于裕同科技49683.99萬元和勁嘉股份20302.01萬元。

研發(fā)薪酬也能反映公司對(duì)研發(fā)的重視程度。從平均薪酬來看，研發(fā)崗位遠(yuǎn)低于管理崗位和銷售崗位，僅比生產(chǎn)崗位高些許。2021年，公司研發(fā)崗位薪酬11.79萬元，稍微高過生產(chǎn)崗位10.04萬元一截，被管理崗位26.37萬元和銷售崗位18.45萬元遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩開。

2019年至2020年度，公司員工薪酬均低于行業(yè)均值。報(bào)告期內(nèi)公司研發(fā)薪酬和平均薪酬相差不大，2019年研發(fā)薪酬甚至公司平均薪酬，可以推斷公司的研發(fā)投入在行業(yè)內(nèi)也處于中下游。

和同行業(yè)相比，中榮股份在研發(fā)人員數(shù)量上也不占優(yōu)勢(shì)。根據(jù)2020年數(shù)據(jù)，相比裕同科技2069名研發(fā)人員、勁嘉股份538名研發(fā)人員、吉宏股份394名研發(fā)人員，公司326名研發(fā)人員并不算多。

根據(jù)招股書，公司核心技術(shù)人員僅有兩名，分別為董事長兼總經(jīng)理黃煥然、研發(fā)中心總監(jiān)譚榮洪。招股書顯示，最近兩年核心技術(shù)人員未發(fā)生變動(dòng)。

公司研發(fā)人員也有減少的跡象。2020年末，公司研發(fā)人員有326名，一年后僅有306名。其中，入職超過3年的研發(fā)人員離職人數(shù)達(dá)到26人。從層級(jí)分布來看，截至2021年末，基層研發(fā)人員占絕大部分，為279人，占比91.18%，中高層研發(fā)人員不足9%。

從員工結(jié)構(gòu)來看，生產(chǎn)人員是主要的員工構(gòu)成，占比76.14%。在生產(chǎn)人員中，存在數(shù)額不小的勞務(wù)派遣用工。2020年，子公司昆山中榮勞務(wù)派遣用工比例高達(dá)26.25%。

招股書解釋道，勞務(wù)派遣用工之所以達(dá)到這么高的比例，是由于新設(shè)手工禮盒車間及新增訂單導(dǎo)致短期內(nèi)出現(xiàn)較大的臨時(shí)性用工缺口。這部分員工多擔(dān)任搬運(yùn)、人工外觀檢測(cè)等崗位，均不涉及關(guān)鍵工序及關(guān)鍵技術(shù)。由此可見，中榮股份更像是勞動(dòng)力導(dǎo)向型企業(yè)，其創(chuàng)業(yè)板定位是否符合實(shí)際情況有待定奪。

毛利率逐年下滑

根據(jù)招股書，近三年來公司綜合毛利率逐年下降。2019年，公司毛利率為25.37%；2021年，這一數(shù)據(jù)跌至22.10%。

毛利率逐年下滑很大原因在于原材料價(jià)格的上漲。中榮股份的直接材料主要為白板紙、白卡紙等原紙制品。報(bào)告期內(nèi)，公司直接材料成本占主營業(yè)務(wù)成本的比例分別為68.57%、66.39%和66.24%。原材料價(jià)格一旦發(fā)生變化，公司毛利率也因“牽一發(fā)”而“動(dòng)全身”。

近幾年來，國內(nèi)對(duì)進(jìn)口廢紙（白板紙主要的生產(chǎn)材料）的政策趨嚴(yán)，2021年起實(shí)施禁止進(jìn)口廢紙政策，這意味著紙品企業(yè)的原料獲取范圍集中在國內(nèi)。

這樣一來，造紙廠議價(jià)能力增強(qiáng)，其漲價(jià)的壓力和動(dòng)力亦有所增大，導(dǎo)致紙品價(jià)格出現(xiàn)較大幅度波動(dòng)。以公司主要原材料白板紙和白卡紙為例，2021年兩種材料價(jià)格分別上漲16.11%和14.47%。

2020年7月以來，公司主要原材料紙張價(jià)格開始持續(xù)上漲，盡管2021年4-5月價(jià)格開始有所回落，但全年平均價(jià)格仍然處于較高水平。招股書顯示，如果公司完全無法將原材料價(jià)格上漲傳遞至下游客戶的情況下，紙張價(jià)格每上漲1%，公司的毛利率將下降約0.30%。

由于現(xiàn)階段我國中低端紙包裝產(chǎn)品市場(chǎng)產(chǎn)能相對(duì)過剩，將原料價(jià)格成本傳遞至下游客戶的可能性較小。根據(jù)《印刷經(jīng)理人》雜志2021年發(fā)布的數(shù)據(jù)，全國收入規(guī)模在10億元以上印刷包裝企業(yè)共有37家，收入規(guī)模在5億元以上的企業(yè)共有77家。

根據(jù)招股書，2021年上半年，公司主營業(yè)務(wù)毛利和綜合毛利率出現(xiàn)下降，主要是受到原材料價(jià)格上漲以及部分禮盒客戶產(chǎn)品單價(jià)下降的影響。受到上下游“兩面夾擊”的紙包裝企業(yè)唯有選擇自身承擔(dān)上漲的成本。

除了利潤在受損，公司的聲譽(yù)形象也有所下降。近幾年公司先后多次遭到行政處罰。根據(jù)招股書，公司及下屬子公司受到罰款以上行政處罰至少有四次，分別涉及消防安全生產(chǎn)、海關(guān)出口申報(bào)、特種設(shè)備安全生產(chǎn)、環(huán)保等方面。

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